证券日报记者 田 鹏

近年来，个别上市公司的决策者，为追逐个人利益、满足业绩考核指标或为获取更多融资机会等，在财务报表上打起了“歪主意”，并呈现出从单纯利润表操纵转向利润表与资产负债表联合操纵、从单纯财务报表造假转向交易造假等特征。

一旦这些造假行为东窗事发，便会给广大蒙在鼓里的投资者带来惨重损失。以证监会2月28日通报的东方集团财务造假案为例，在阶段性调查进展情况公布后，截至3月14日收盘，公司股价较3月3日前股价已“腰斩”。

那么，投资者如何能识破上市公司造假，有效维护自身的合法权益？《证券日报》记者就此采访了多位业内人士。

多因素叠加 财务造假手段升级

财务报表犹如上市公司的“体检报告”，它记录着企业资产负债的“健康指标”、营收利润的“成长曲线”以及现金流的“血液循环”情况，全方位勾勒出公司健康程度。因此，成为广大投资者评估上市公司价值、判断投资风险的核心依据。

然而，从近年行政处罚案例看，上市公司财务造假系统性、隐蔽性、复杂性特征越发突出。

具体而言，一是“假账做全套”，对资产、收入、成本、利润、现金流等会计科目系统性同步造假，财务数据形成勾稽，甚至有的对生产、采购、销售、物流、库存等经营环节全链条整体掩饰，识别难度持续加大；二是利用隐秘关联方、“壳公司”、第三方构建无经济实质的交易，隐蔽性不断增强；三是大股东、实控人“驱动型”造假频发，有近15%的财务造假同时伴生资金占用、违规担保等问题，公司治理和内控体系约束不足；四是为满足融资条件、维持上市地位或者避免大股东股权质押“爆仓”实施的财务造假有所抬头，二级市场向一级市场的风险外溢时有发生。

“近年来上市公司财务造假手段升级，背后是多重因素叠加的结果。”康德智库专家、北京清律(上海)律师事务所合伙人律师齐鹏帅对《证券日报》记者表示，一是企业过度逐利。管理层为完成业绩对赌、稳股价、防退市，虚构跨境交易、用复杂金融工具做假业绩，借关联方体外资金循环伪造营收。二是新造假手段更隐蔽。离岸架构、多层嵌套交易让资金流向难辨，跨境数据核查困难，给了造假者机会。三是企业为续贷、发债，借关联交易转移亏损、粉饰报表。三者相互作用形成恶性循环：逐利冲动催生造假需求，复杂操作规避监管，经济压力又迫使企业持续“补洞”。

强化辨识能力 解锁识假秘籍

在当前复杂且隐蔽的财务造假形势下，投资者如何能精准识别这些造假行为，避免自身利益受损呢？

以某上市公司为例，2024年2月份，该公司收到证监会下发的《行政处罚决定书》，其中载明该公司参与专网通信虚假自循环业务，连续六年财务造假，共计虚增销售收入37亿元，公司2016年至2018年连续三年归属于母公司所有者的净利润实际应为负值，2019年扣除非经常性损益后的净利润也应为负值，触及重大违法强制退市情形。

仔细探究该公司的造假手段，其实并不复杂。2014年，公司实控人、董事长与专网通信实控人等人共同成立了两家公司。虽然这两家公司名称中带有该上市公司的名号，但实际操控权在专网通信实控人手中。专网通信产品的虚假生产加工及购销环节，包括上下游的确定、产品的选定以及合同的签订等，均由专网通信实控人暗中操控，由此形成了虚假销售循环。该上市公司及其所涉子公司虽签订了相应采购销售合同，然而对于合同中所列产品是否具备真实用途却全然不知，对外披露的作为主营业务的硬件产品销售存在虚假记载。

自2014年初至2019年8月31日，该上市公司通过直接投资以及设立子公司等方式，深度参与到由专网通信实控人主导的专网通信虚假自循环业务中。在2019年9月份，当其中一家涉及造假业务的子公司不再被纳入该上市公司合并报表范围后，该上市公司竟通过确认该子公司专网通信自循环虚假业务的投资收益，来虚增2019年的利润。如此一番操作，严重扭曲了公司的财务状况，误导了投资者及市场对于公司真实经营水平和盈利能力的判断。

通过该公司的案例可以清晰地看出，投资者若想识别财务造假，强化财务数据分析能力至关重要。

吉林省财政科学研究所所长、研究员张依群告诉《证券日报》记者，投资者不能仅关注现金覆盖率、预付款等常规数据，像毛利率大幅波动也可能暗藏问题，若某公司某时期毛利率突然大幅上升且无合理业务解释，极有可能存在收入虚增或成本虚减；同时要分析现金流量与净利润关系，健康企业经营活动现金流量净额应与净利润保持一定匹配度，若净利润增长但经营活动现金流量净额长期为负或两者差距过大则是危险信号。

掌握维权路径 维护自身权益

为了切实捍卫资本市场“三公”(公开、公正、公平)原则，全力维护投资者的合法权益，监管部门始终秉持“严格执法，敢于亮剑”的坚定态度，对上市公司财务造假行为零容忍。一旦发现财务造假线索，即刻启动深入调查程序，一旦坐实造假事实，坚决依规将涉事公司予以退市处理。

以2024年为例，数据显示，共有5家上市公司因财务造假被强制退市(含已锁定退市但未摘牌公司)。

对于投资者而言，当不幸遭遇上市公司财务造假，导致自身权益受损时，必须清楚了解有哪些合法有效的维权途径，以最大程度挽回损失。

北京云嘉律师事务所合伙人律师李荔在接受《证券日报》记者采访时表示，对于投资者而言，了解重大违法类强制退市的关键环节至关重要，以便及时采取措施维护自身权益。具体包括，重大违法事实认定环节、退市风险警示环节、暂停上市环节、强制退市决定环节、退市整理期环节以及退市后挂牌转让环节。

齐鹏帅提醒：“立案调查公告发布后投资者应及时评估持股风险，退市整理期是最后卖出机会，转入股转系统后流动性极低。此外，退市后重新上市概率极低，投资者应优先考虑风险止损。”

一旦投资者确认自身受损，应立即采取行动减少损失。国浩律师(上海)事务所合伙人朱奕奕对《证券日报》记者表示，根据《证券法》等法规，在上市公司因财务造假退市的情况下，投资者可以通过参与先行赔付的方式维护合法权益，也可以后续通过和解、调解以及提起诉讼等方式维权，诉讼的形式包括单独诉讼、共同诉讼、普通代表人诉讼及特别代表人诉讼等。

为了提高诉讼索赔成功率，投资者需固定多种关键证据。李荔表示，首先，财务报告(财报)在监管部门查处财务造假案例时是关键证据，并记录下载时间及来源等信息。其次，股价波动截图是索赔重要依据，需定期对股票交易软件中的股价走势截图，重点关注公司发布重大信息或公告后的股价变化。再次，交易记录可作为投资者实际损失的直接证据和索赔计算基础。

李荔特别提示，固定证据需要注意及时性，一旦公司发布重要信息或股价出现异常波动，应立即固定相关证据，以防错过任何关键信息。同时，确保证据完整性。尽量保存完整的文件或截图，确保内容清晰、可追溯。在固定证据时，记录来源、时间戳等信息，增强证据的可信度。

面对财务造假不断翻新的手段与日趋隐蔽的趋势，投资者如何培养敏锐的洞察力已然成为必备技能。而熟知维权路径，在遭遇造假侵害时，才能及时拿起法律武器，捍卫自身合法权益。

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